Solvabiliteitsrisico

Een belangrijk risico voor het fonds betreft het solvabiliteitsrisico, ofwel het risico dat het fonds niet beschikt over voldoende vermogen ter dekking van de pensioenverplichtingen. Indien de solvabiliteit van het fonds zich negatief ontwikkelt, bestaat het risico dat er geen ruimte is voor (volledige) toeslagverlening en dat er geen volledige uitkering mogelijk is.

Wettelijk moet er een toereikende algemene reserve zijn voor het opvangen van tegenvallers. Die tegenvallers kunnen te maken hebben met de ontwikkeling van rente en koersen op de financiële markten, en met actuariële zaken (zoals de levensverwachting van deelnemers).

De Nederlandsche Bank (DNB) heeft als toezichthouder een standaardmethode vastgesteld om te toetsen of in het fonds voldoende vermogen aanwezig is om beschermd te zijn tegen genoemde risico’s. In de standaardmethode wordt elk risico omgerekend naar een bepaalde vermogenseis. De combinatie van deze factoren geeft de vereiste solvabiliteit ofwel het vereist eigen vermogen. Omdat de risico’s onderling gecorreleerd zijn - sommige risico’s zullen zich simultaan manifesteren terwijl andere risico’s dat nu juist niet doen - vindt nog een aftrek vanwege diversificatie plaats.

Onderstaande tabel laat de uitkomsten zien van het standaard risicomodel voor PME:

Vereist eigen vermogen (x € 1 miljoen)
Solvabiliteit (na iteratie)
	ultimo 2023	ultimo 2022
Risicofactor	Strategische mix	Strategische mix
S1 Renterisico (inclusief inflatie)	2.236	2.243
S2 Aandelen- en vastgoedrisico	6.847	6.298
S3 Valutarisico	1.786	1.599
S4 Grondstoffenrisico	516	469
S5 Kredietrisico	2.024	1.987
S6 Verzekeringstechnisch risico	1.223	1.108
S7 Liquiditeitsrisico	-	-
S8 Concentratierisico	-	-
S9 Operationeel risico	-	-
S10 Actief (beheer) risico	135	102
Subtotaal van alle risico’s	14.767	13.806
Diversificatie effect	(5.244)	(4.859)
Vereist eigen vermogen (VEV)	9.523	8.947
Aanwezig algemene reserve	4.707	4.670
Verschil tussen aanwezig eigen vermogen en vereist eigen vermogen	(4.816)	(4.277)
Vereist eigen vermogen (% van technische voorzieningen)
	ultimo 2023	ultimo 2022
Feitelijke asset mix	19,4%	20,3%
Strategische asset mix	19,1%	19,8%

De vermogenspositie van het pensioenfonds kan worden gekarakteriseerd als een reservetekort, het eigen vermogen is lager dan het vereist eigen vermogen. Daarvoor moet PME een herstelplan opstellen en indienen bij de DNB. Hierin staat hoe PME verwacht binnen een periode van tien jaar tot het vereist eigen vermogen te komen. DNB beoordeelt het herstelplan op haalbaarheid.

S1 Renterisico

Het renterisico is het risico dat de waarden van de vastrentende beleggingen en de pensioen­verplichtingen zich verschillend ontwikkelen als gevolg van veranderingen in de marktrente. In de uitvoering van de renteafdekking wordt gestuurd op de marktrente. Het beoogde niveau per eind 2023 is 57,5% (2022: 55%). In het strategisch beleggingsbeleid 2020-2025 wordt de rente­afdekking stapsgewijs verhoogd naar 60%. Bij de berekening van S1 voor het strategische VEV wordt uitgegaan van deze 60%.

Renteafdekking
	ultimo 2023	ultimo 2022
Betreft	marktwaarde	marktwaarde
Beoogde renteafdekking	57,5%	55,0%
Bandbreedte	55%-60%	52,5%-57,5%
Werkelijke renteafdekking	56,7%	53,2%

Het verschil in rentegevoeligheid tussen de beleggingen en de verplichtingen kan ook zichtbaar worden gemaakt door de invloed op de dekkingsgraad van een parallelle renteschok van 100 basispunten (= één procentpunt). 

Gevoeligheid dekkingsgraad voor verandering in de marktrente (x 1 € miljoen)
Renteschok	1% daling	ultimo 2023	1% stijging
Vermogen t.b.v. de dekkingsgraad	60.378	54.646	49.172
Pensioenverplichtingen	60.217	49.939	42.126
Dekkingsgraad	100,3%	109,4%	116,7%

Gevoeligheid dekkingsgraad voor verandering in de marktrente (x 1 € miljoen)
Renteschok	1% daling	ultimo 2022	1% stijging
Vermogen t.b.v. de dekkingsgraad	54.664	49.747	45.062
Pensioenverplichtingen	52.621	45.077	38.528
Dekkingsgraad	103,9%	110,4%	117,0%

De rentegevoeligheid kan worden gemeten door middel van de duration. De duration is een maat voor de gewogen gemiddelde resterende looptijd van de kasstromen in jaren. Indien de duration van de beleggingen niet ‘matcht’ met en lager is dan de duration van de pensioen­verplichtingen, betekent dit dat de pensioen­verplichtingen gevoeliger zijn voor renteveranderingen dan de beleggingen.

Ultimo 2023 bedraagt de modified duration bijdrage van de beleggingsportefeuille zonder derivaten 2,7 jaar (2022: 3,0 jaar) . De modified duration van de pensioenverplichtingen bedraagt 18,4 jaar (2022: 18,5 jaar). Met inachtneming van de verhouding van de beleggingen ten opzichte van de verplichtingen, is er sprake van een ‘duration mismatch’. Dit houdt in dat de waarde van de verplichtingen gevoeliger is voor renteontwikkelingen dan de waarde van de beleggingen. Door middel van rentederivaten met in totaal een duration bijdrage van 6,8 jaar is de duration bijdrage van de totale beleggingen verlengd van 2,8 tot 9,6 jaar. Hierdoor wordt het risico op een daling van de dekkingsgraad voortvloeiend uit een rentedaling ­verkleind.

In de tabel is de duration bijdrage van de vastrentende waarden voor en na rentederivaten en de duration bijdrage van de rentederivaten opgenomen. Door middel van rentederivaten wordt de duration bijdrage van de vastrentende waarden verlengd.

Modified duration bijdrage balanspositie
	ultimo 2023	ultimo 2022
Beleggingen exclusief rentederivaten	2,8	3,0
Rentederivaten	6,8	6,1
Beleggingen inclusief rentederivaten	9,6	9,1
Pensioenverplichtingen	18,4	18,5

S2 Aandelen en vastgoedrisico

Het aandelen- en vastgoedrisico (marktrisico) is het risico dat de waarde van deze zakelijke waarden verandert als gevolg van veranderingen in de desbetreffende marktprijzen.

De fondsportefeuille bevat zowel beursgenoteerde aandelen als niet-beursgenoteerde beleggingen (o.a. Private Equity en Infrastructuur). Het aandelenrisico wordt voornamelijk gemitigeerd door het diversifiëren van de beleggingsportefeuille ofwel het spreiden van de beleggingen over sectoren en regio’s. De volgende tabel geeft weer de spreiding van de aandelenportefeuille van PME naar regio’s.

Regionale verdeling aandelen en deelnemingen (x € 1 miljoen)
	ultimo 2023	ultimo 2022
Aandelen Europa	2.630	2.460
Aandelen Noord Amerika	7.977	6.671
Aandelen Verre Oosten	1.096	1.149
Aandelen Emerging Markets	2.272	2.091
Totaal	13.975	12.371

De vastgoedbeleggingen van PME zijn deels direct en deels indirect. Het betreft voor 50,8% (2022: 56,1%) beleggingen in Nederland. Deze beleggingen in Nederland zijn vervolgens verspreid over verschillende soorten vastgoed­beleggingen. Uit de onderstaande tabel blijkt de spreiding van de vastgoedportefeuille naar binnen- en buitenland.

Verdeling vastgoed naar binnen- en buitenland (x € 1 miljoen)
	ultimo 2023	ultimo 2022
Direct / indirect
Direct vastgoed	1.272	1.310
Direct vastgoed in ontwikkeling	128	198
Indirect vastgoed	2.011	1.820
Totaal	3.411	3.328
Binnen- en buitenland
Nederland	1.734	1.866
Europa (exclusief Nederland)	1.428	1.259
Verenigde Staten	247	201
Verre Oosten	-	-
Overig	3	2
Totaal	3.411	3.328

Spreiding direct vastgoed naar sector (x € 1 miljoen)
	ultimo 2023	ultimo 2023	ultimo 2022	ultimo 2022
Woningen	1.395	100%	1.502	100%
Winkels	5	0%	6	0%
Totaal	1.400	100%	1.508	100%

In het standaard risicomodel wordt een standaard schok gebruikt om de benodigde buffer voor het aandelen- en vastgoedrisico te bepalen. Deze standaard schok is gebaseerd op een 30% daling voor de aandelen van ontwikkelde markten, een 40% daling voor aandelen opkomende markten, 40% voor niet beursgenoteerde aandelen en 15% voor direct vastgoed. Het effect op de dekkingsgraad van een dergelijke schok op de feitelijke portefeuille wordt hierna weergegeven. In de schok op aandelen wordt ook de schok op private equity, infrastructuur en beursgenoteerd vastgoed meegenomen.

Gevoeligheid dekkingsgraad voor standaardschok aandelen en vastgoed (x € 1 miljoen en percentages)
	daling	ultimo 2023	daling	ultimo 2022
Aandelen beursgenoteerd vastgoed en private equity	6.223	97,0%	5.571	98,0%
Niet beursgenoteerd vastgoed	579	108,3%	579	109,1%

S3 Valutarisico

Het valutarisico betreft het risico dat de waarde van de beleggingen en de verplichtingen vermindert als gevolg van veranderingen van vreemde valutakoersen. Aangezien de pensioenverplichtingen van PME in euro luiden en een aanzienlijk deel van de beleggingsportefeuille in vreemde valuta, loopt PME valutarisico. Het strategisch beleid van het fonds is om valutaposities in de Amerikaanse dollar voor 75% af te dekken en de valutaposities in de Japanse yen en het Britse pond volledig af te dekken. De overige valutaexposures worden niet afgedekt, maar binnen de restricties van de beleggingsmandaten kunnen aangestelde vermogensbeheerders valutarisico’s eventueel wel (deels) afdekken. Per 31 december 2023 hadden de derivatenposities in de overige valuta een contractomvang van € 13.322 miljoen (2022: € 11.956 miljoen) en een reële waarde van afgerond € 226 miljoen (2022: € 190 miljoen).

De valuta-afdekking via valutaderivaten is als volgt te specificeren:

Valuta-afdekking (x € 1 miljoen)
				Valutaderivaten
	ultimo 2023				ultimo 2022
	voor valuta­hedge	valuta- derivaten	na valuta­hedge	reële waarde	reële waarde
Euro	60,5%	22,2%	82,7%	221	185
Amerikaanse Dollar	26,5%	-19,1%	7,4%	13	10
Britse Pond	1,8%	-2,4%	-0,6%	-	-
Japanse Yen	1,2%	-1,2%	0,0%	-	-
Overige valuta	10,0%	0,5%	10,5%	(8)	(5)
Totaal	100,0%	0,0%	100,0%	226	190

Valutakoersen
	ultimo 2023 Slotkoers	ultimo 2022 Slotkoers
EUR/GBP	0,86655	0,88725
EUR/JPY	155,7336	140,8183
EUR/USD	1,1047	1,0672

In het standaard risicomodel wordt een standaard schok gebruikt om de benodigde buffer voor het valutarisico te bepalen. Deze standaard schok is gebaseerd op een 20% daling voor ontwikkelde valuta en 35% daling voor opkomende valuta. Het effect op de dekkingsgraad van een dergelijke schok op de feitelijke portefeuille wordt hierboven weergegeven.

Gevoeligheid dekkingsgraad voor standaardschok valuta (x € 1 miljoen)
	daling	ultimo 2023	daling	ultimo 2022
Valuta	1.736	105,9%	1.590	106,8%

S4 Grondstoffenrisico

De categorie grondstoffen bevat de beleggingen in bosbouw, welke bestaan uit participaties in een beleggingsfonds. Het grondstoffenrisico betreft het risico van prijsfluctuaties in de onderliggende waarde in het beleggingsfonds.

In het standaard risicomodel wordt een standaard schok gebruikt om de benodigde buffer voor het grondstoffenrisico te bepalen. Deze standaard schok is gebaseerd op een 35% daling voor de grondstoffen. Het effect op de dekkingsgraad van een dergelijke schok op de feitelijke portefeuille wordt hieronder weer­gegeven. Onder deze categorie valt alleen het product Bosbouw.

Gevoeligheid dekkingsgraad voor standaardschok grondstoffen (x € 1 miljoen en percentages)
	daling	ultimo 2023	daling	ultimo 2022
Grondstoffen	178	109,1%	169	110,0%

S5 Kredietrisico

Kredietrisico is het risico van financiële verliezen voor PME als gevolg van het feit of de kans dat een tegenpartij in gebreke blijft om aan haar verplichtingen te voldoen, bijvoorbeeld als gevolg van faillissement of betalingsonmacht. Dit kunnen verplichtingen zijn tot het betalen van rente, maar het kan ook om de terugbetaling van de uitgeleende bedragen zelf gaan. Voor PME betreft het voornamelijk de beleggingen in obligaties en leningen. Het kredietrisico wordt gemitigeerd door spreiding van de vastrentende waarden over regio’s, sectoren en uitgevende emittenten. De samenstelling van de vastrentende waarden is in de tabel samengevat.

Samenstelling vastrentende waarden (x € 1 miljoen)
	ultimo 2023 credit spread1)	ultimo 2023 modified spread duration	ultimo 2023	ultimo 2022
Matchingsportefeuille
Deposito’s	-	-	1.905	930
Kortlopende staatsobligaties	(0,2%)	0,5	5.264	5.535
Langlopende staatsobligaties	(0,1%)	16,5	5.405	4.925
Non Euro Staatsobligaties	-	-	-	-
Bedrijfsobligaties Euro	0,8%	4,5	6.273	5.782
Bedrijfsobligaties USD	(0,8%)	4,5	1.918	1.830
Onderhandse leningen	-	-	-	-
Hypotheken	1,5%	7,2	2.595	2.489
VGMI	0,7%	2,8	877	871
Returnportefeuille
High Yield Europa	2,0%	3,1	1.364	1.208
High Yield US	0,8%	3,9	1.247	1.125
Emerging Markets obligaties	1,0%	6,8	3.263	3.272
Bedrijfsleningenfonds	2,7%	2,6	18	31
Infrastructuur leningen	2,0%	5,8	810	300
Totaal			30.939	28.298
1 Credit spread is de opslag op de risicovrije rentevoet. Hoe hoger de credit spread (hoe hoger de opslag), hoe meer kredietrisico de markt heeft ingeprijsd op de tegenpartij.

PME belegt in particuliere hypotheken. De belegging in woninghypotheken geschiedt middels participaties in twee fondsen, het Particuliere Hypothekenfonds van Syntrus Achmea en het Nederlandse Hypothekenfonds (NHF) van DMFCO. Bij het beleggen in particuliere hypotheken wordt het kredietrisico zoveel mogelijk beperkt door het zwaartepunt van de portefeuilles te leggen op hypotheken met een Nationale Hypotheken Garantie (NHG) of met een Loan to Value (LTV) van maximaal 90%. Er is gekozen voor 90% omdat PME bij een hogere LTV ook meer wordt blootgesteld aan onderpandrisico. Dit is niet gewenst, omdat PME door haar eigen vastgoedportefeuille al onderpandrisico in de portefeuille heeft. Per jaareinde had 18% (2022: 19%) van het particuliere Hypothekenfonds een NHG en 23% (2022: 21%) van de NHF portefeuille een NHG.

PME heeft voor € 2.440 miljoen aan het NHF gecommitteerd. Dit commitment heeft een looptijd voor onbepaalde tijd. Ultimo 2023 heeft PME voor in totaal € 2.403 miljoen (2022: € 2.388 miljoen) gestort in het NHF. Ultimo 2023 is de marktwaarde van PME in het Nederlands Hypothekenfonds in totaal € 2.307 miljoen (2022: € 2.201 miljoen).

Van de marktwaarde betreft € 2.274 miljoen (2022: € 2.174 miljoen) aan PME verstrekkende hypothecaire geldleningen, het verschil betreft voornamelijk liquiditeiten.

Het kredietrisico wordt primair beperkt door te beleggen in bedrijven en landen met een hoge kredietwaardigheid. In de volgende tabel is de verdeling naar kredietwaardigheid weergegeven zoals deze door internationale rating agencies wordt toegekend. Het betreft de portefeuille vastrentende waarden.

Kredietwaardigheid portefeuille vastrentende waarden
Rating categorie S&P	ultimo 2023	ultimo 2022
AAA	30%	30%
AA	12%	14%
A	17%	16%
BBB	24%	24%
< BBB	12%	13%
Geen rating	5%	3%
Totaal	100%	100%

De categorie ‘Geen rating’ betreft een deel van de hypothekenportefeuille en heeft voor 100% betrekking op particuliere hypotheken (2022: 100%). Voor toezichtseisen wordt voor particuliere hypotheken gerekend met afgeleide rating volgens de methodiek van rating agency Fitch.

Een laatste vorm van kredietbescherming speelt bij zogeheten ‘over the counter’ (OTC) derivaten. Dit zijn financiële instrumenten waarbij een afspraak wordt gemaakt met een tegenpartij zonder tussenkomst van een beursinstantie. De marktwaarde van OTC derivaten is niet gegarandeerd. Er is sprake van een kredietrisico tussen beide partijen. Dit risico wordt beperkt door zogeheten ‘collateral’ (onderdeel van onderpanduitwisselingsovereenkomst / Credit Support Annexen-overeenkomst) waarbij liquide middelen of obligaties worden gebruikt als onderpand ter bescherming tegen het kredietrisico en limieten per counterparty om OTC-transacties mee te mogen doen.

Derivaten versus onderpanduitwisselingsovereenkomsten (CSA) (x € 1 miljoen)
	ultimo 2023		ultimo 2022
Derivatenposities	1.756		2.178
Verplichtingen inzake derivaten	(6.071)		(6.935)
Totaal derivatenposities		(4.315)		(4.757)
Totaal uitgegeven liquide middelen	4.248		4.674
Totaal ontvangen liquide middelen	(398)		(132)
Totaal uitgegeven obligaties*	786		744
Totaal ontvangen obligaties	(1)		-
Totaalpositie uit hoofde van onderpand		4.635		5.286
Resteert		320		529
* De uitgegeven obligaties zijn niet op balans opgenomen.

In het standaard risicomodel wordt een standaard schok gebruikt om de benodigde buffer voor het kredietrisico te bepalen. Deze standaard schok is gebaseerd op een stijging van de ­kredietopslag voor elke lening. Afhankelijk van de credit rating bedraagt de opslag tussen de 0,60% en de 5,30%. Het effect op de dekkingsgraad van een dergelijke schok op de feitelijke portefeuille wordt hierna weergegeven.

Gevoeligheid dekkingsgraad voor standaardschok krediet (x € 1 miljoen en percentages)
	daling	ultimo 2023	daling	ultimo 2022
Krediet	1.996	105,4%	1.909	106,1%

S6 Verzekeringstechnische risico’s

Het verzekeringstechnisch risico bestaat uit risico’s van negatieve resultaten op de verzekeringstechnische (actuariële) grondslagen die worden gebruikt voor de vaststelling van de technische voorzieningen en de hoogte van de premie.

PME keert ouderdoms- en partnerpensioen levenslang uit. Daarom is de gemiddelde levensverwachting van de actieve deelnemers, gewezen deelnemers en pensioengerechtigden een zeer belangrijk gegeven voor het fonds. De levensverwachting van de Nederlandse bevolking is de afgelopen decennia gestaag omhoog gegaan. PME houdt rekening met deze ontwikkeling en de verwachte trend van een toename van de toekomstige levensverwachting door de omvang van de verwachte uitkeringen steeds af te stemmen op recente informatie inzake de levensverwachting. Daarnaast doet PME regelmatig onderzoek naar de sterfteontwikkeling binnen de deelnemerspopulatie van PME.

Omdat de pensioenregeling een pensioenrichtleeftijd van 68 jaar geldt, is in de onderstaande tabel de ontwikkeling in de laatste vijf jaar opgenomen van de verwachte gemiddelde levensduur voor een 68-jarige:

Actuariële grondslagen PME verwachte levensduur
68-jarige	2023	2022	2021	2020	2019
Man	86,7	86,6	86,5	86,4	86,7
Vrouw	88,6	88,4	88,2	88,1	88,4

In 2023 is de verwachte levensduur voor de 68-jarige mannen en vrouwen gestegen. De lichte stijging is inherent aan de ontwikkeling binnen de prognosetafels. Een ander verzekeringstechnisch risico is het indexatierisico. Het bestuur van het fonds heeft de ambitie om de pensioenen te indexeren op basis van een ex-ante maatstaf, zijnde de CPI-prijsindex. De mate waarin dit kan worden gerealiseerd is afhankelijk van de ontwikkelingen in rente, rendement, looninflatie en demografie. Uitdrukkelijk wordt opgemerkt dat de indexatietoezegging voorwaardelijk is. PME draagt alle risico’s voor de verplichte regeling en de aanvullende regelingen voor eigen rekening.

S7 Liquiditeitsrisico’s

Liquiditeitsrisico is het risico dat het fonds over onvoldoende liquiditeiten beschikt om aan haar verplichtingen te kunnen voldoen. Omdat de inkomende geldstroom in de vorm van premies en directe beleggingsopbrengsten de uitgaande geldstroom in de vorm van uitkeringen en kosten ver te boven gaat, is het liquiditeitsrisico van het fonds zeer beperkt. Op korte termijn bestaat wel het risico dat bij extreme marktontwikkelingen de contractuele bijstortingsverplichtingen uit hoofde van derivatenposities kunnen leiden tot een vraag naar liquide middelen. PME heeft voor dit risico een aantal risico-mitigerende maat­regelen genomen, zoals het aanhouden van een strategische buffer van liquide middelen en het maken van afspraken met tegenpartijen tot het uitwisselen van obligaties als onderpand, waarmee de kans op gedwongen verkoop van beleggingen wordt beperkt. Het beleid van PME blijft er vooralsnog op gericht de hoeveelheid illiquide beleggingen op een adequate manier te beheersen. Vandaar dat er geen additionele buffers worden aangehouden in de solvabiliteitstoets.

S8 Concentratierisico

Concentraties van risico’s kunnen zich voordoen als gevolg van risico’s ten opzichte van een debiteur of ten opzichte van een groep debiteuren met zodanig vergelijkbare kenmerken dat hun mogelijkheden om aan hun verplichtingen te voldoen naar verwachting op vergelijkbare wijze worden beïnvloed door veranderingen in economische of andere omstandigheden. In het beleid van het fonds staat risicospreiding centraal. Ten aanzien van de beleggingen zijn strikte risico­restricties gesteld in de vorm van limieten welke dagelijks worden bewaakt. Vandaar dat er geen additionele buffers worden aangehouden in de solvabiliteitstoets.

Beleggingen groter dan 2% van het balanstotaal worden aangegeven. Deze posities betreffen staatsobligaties van Europese landen.

Beleggingen groter dan 2% van balanstotaal (x € 1 miljoen)
	ultimo 2023		ultimo 2022
	waarde	% van balanstotaal	waarde	% van balanstotaal
Duitse overheid	4.856	9,0%	4.014	6,9%
Nederlandse overheid	1.749	3,2%	1.854	3,2%

S9 Operationeel risico

Een operationeel risico is een risico dat samenhangt met ondoelmatige of onvoldoende doeltreffende procesinrichting of procesuitvoering. Voorbeelden van operationele risico´s zijn: verwerking, uitkering / betaling / settlement, informatie, productontwikkeling, kosten, personeel, fraudegevoeligheid en preacceptatie / transactie. In tegenstelling tot sommige risico´s die een pensioenfonds bewust wil lopen (zoals markt­risico) hebben operationele risico´s alleen een negatieve impact op het bereiken van de doelstellingen. Vandaar dat operationele risico´s zo veel mogelijk beperkt worden. Tenzij een verdergaande reductie onevenredig veel inspanning en kosten met zich meeneemt.

In de beleidsregel uitbesteding pensioenfondsen zijn voorwaarden omschreven waar een pen­sioenfonds aan moet voldoen bij de uitbesteding van zijn bedrijfsprocessen. Voor het fonds is de beleidsregel van toepassing omdat zowel de pensioenadministratie als de vermogensbeheeradministratie is uitbesteed. De beleidsregel schrijft onder meer voor dat het fonds het beleid vaststelt met betrekking tot de beheersing van risico´s van uitbesteding. Hiertoe moeten uiteraard de afspraken met de uitvoerder goed worden vastgelegd.

Het bestuur beoordeelt jaarlijks de kwaliteit van de uitvoering van de vermogensbeheerder MN, vastgoedbeheerder Achmea Real Estate (ARE), pensioenuitvoerder TKP en de onderuitbestedingen (met name Vesting Finance en Visma). Dat gebeurt onder andere door middel van het be­­oor­delen van de performancerapportages, SLA-­rapportages en onafhankelijk getoetste interne beheersingsrapportages (ISAE 3402-rapportages). Aangezien hiermee sprake is van adequate beheersing van de operationele risico’s worden door het fonds hiervoor geen additionele buffers aangehouden in de solvabiliteitstoets.

S10 Actief beheer risico

Onder actief beheer worden afwijkende posities in portefeuilles verstaan die door portefeuille­managers worden ingenomen ten opzichte van de benchmark. De mate van actief beheer wordt doorgaans bepaald aan de hand van een tracking error. Deze tracking error meet de mate van afwijking tussen het rendement van een beleggingsportefeuille en het rendement op een benchmarkportefeuille. Een lage tracking error impliceert dat het feitelijke rendement dicht bij de benchmark ligt, terwijl een hoge tracking error aangeeft dat het rendement duidelijk van de benchmark afwijkt. Een hogere tracking error impliceert daarmee een hogere mate van actief risico.

Bij PME wordt beperkt gebruik gemaakt van actief beheerde beleggingsstrategieën. Het ex-ante budget voor actief risico zoals vooraf is vastgesteld in het Beleggingsplan 2023 bedraagt 0,75%. Dit percentage geeft de ruimte aan die er is om in het actieve beheer af te wijken van de benchmarks. Deze maatstaf is een ex-ante richtlijn op basis waarvan een nadere mandatering plaatsvindt naar individuele beleggingscategorieën.

Gevoeligheid dekkingsgraad voor standaardschok actief beheer risico (x € 1 miljoen)
	daling	ultimo 2023	daling	ultimo 2022
Actief beheer risico	130	109,2%	94	110,2%

Risico marktwaardebepaling

De beleggingen zijn gewaardeerd op reële waarde. Niet voor alle beleggingsinstrumenten zijn frequente marktnoteringen beschikbaar. Dat levert een hoger risico op ten aanzien van de benadering van de waardering van een belegging. In onderstaande tabel is het totale belegd vermogen uitgesplitst naar vier niveaus van waardering. Dit betreft het belegd vermogen, inclusief de vorderingen en verplichtingen uit hoofde van beleggingen én de liquide middelen.

Beleggingen in directe vastgoedfondsen worden gewaardeerd tegen reële waarde, gebaseerd op taxaties verricht door onafhankelijke deskundigen. De waardering van de materiële vastgoedbeleggingen is gelet op de huidige marktomstandigheden een belangrijke schattingspost. Het risico bestaat dat materiële aanpassingen zich kunnen voordoen in de waardering in het volgende boekjaar.

Voor niet-beursgenoteerde fondsbeleggingen in vastgoed, private equity en infrastructuur wordt de waardering bepaald op basis van de laatst ontvangen fondsrapportage, gecorrigeerd voor kasstromen in de periode vanaf de balansdatum van de fondsrapportage tot de balansdatum van de jaarrekening. De rapportages zijn niet door een onafhankelijke accountant gecontroleerd en/of de periode van deze rapportages loopt niet synchroon met het boekjaar van PME. Om onzekerheden ten aanzien van de waardering te mitigeren, vindt voor aanstelling van een beheerder een selectieprocedure inclusief due diligence plaats. Na aanstelling worden de beheerders zorgvuldig gemonitord.

Daarnaast wordt jaarlijks achteraf een aan­sluiting gemaakt met de gecontroleerde jaar­rekeningen van deze fondsen. De waardering kan hoger of lager zijn, maar is gezien de mitigerende maatregelen naar inschatting niet materieel voor het vermogen en het resultaat.

De investeringen in private equity, infrastructuur, bosbouw en investeringen in andere beleggingsfondsen, waaronder de hypotheken, welke bestaan uit participaties in hypothekenfondsen, zijn in de verdeling opgenomen onder andere methode/ intrinsieke waarde. Uitgangspunt hierbij is dat de waardering niet door MN, maar door de onderliggende beleggingsfondsen zelf gebeurt.

De investeringen in private equity zijn gewaardeerd op basis van een ‘andere methode’. De private equity zijn niet markt- genoteerd en worden per kwartaal op basis van een opgave van de General Partner gewaardeerd en getoetst aan het jaarverslag, dat is gecontroleerd door een externe onafhankelijke accountant.

Als gevolg van andere inzichten met betrekking tot de methodiek waarop de marktwaarde van de beleggingen bepaald wordt, hebben er ten opzichte van voorgaand boekjaar verschillen in de toekenning aan beleggingscategorieën plaatsgevonden. De vergelijkende cijfers zijn hierop aangepast.

Hypotheken betreffen participaties in beleggingsfondsen. Voor de waardering van onderliggende hypotheken worden de kasstromen contant gemaakt. De VGMI-portefeuille bestaat uit leningen verstrekt aan Nederlandse verzekeraars. De waardering van de portefeuille is gebaseerd op ontwikkelde modellen die getoetst wordt met de waardering van een onafhankelijke partij.

Voor de waardering van de derivaten wordt gebruik gemaakt van marktconforme en toetsbare waarderingsmodellen die worden gevuld met marktconforme parameters. De toekomstige kasstromen van de rentederivaten worden contant gemaakt tegen de ESTR 8,5 curve of ESTR curve. De toekomstige kasstromen van de valutaderivaten worden conform het contract afgezet tegen huidige marktprijzen van die kasstromen in de betrokken valuta. De waardering van obligatiefutures geschiedt tegen genoteerde marktprijzen.

Marktwaardebepaling (x € 1 miljoen)
Categorie	ultimo 2023
	Genoteerde marktprijzen	Onafhankelijke taxaties	Netto contante waarde	Andere methode	Totaal
Vastgoedbeleggingen
Directe vastgoedbeleggingen	-	1.272	-	-	1.272
Directe vastgoed in ontwikkeling	-	128	-	-	128
Indirecte vastgoedbeleggingen	6	-	-	2.005	2.011
Aandelen
Beursgenoteerde aandelen	13.975	-	-	-	13.975
Vastrentende waarden
Obligaties, leningen op schuldbekentenis en andere waardepapieren	24.698	-	36	18	24.752
Hypotheken	-	-	-	2.595	2.595
Deposito’s en repo’s	1.424	-	481	-	1.905
Infrastructuur leningen	-	-	-	810	810
VGMI	-	-	-	877	877
Derivaten
Rentederivaten	-	-	1.497	-	1.497
Valutaderivaten	-	-	259	-	259
Overige derivaten	-	-	-	-	-
Overige beleggingen
Private Equity	-	-	-	3.680	3.680
Andere overige beleggingen	-	-	-	1.339	1.339
Totaal	40.103	1.400	2.273	11.324	55.100
Niet in de beleggingscategorieën meegenomen onderdelen van het belegd vermogen:
Kortlopende vorderingen beleggingen					5.114
Kortlopende schulden beleggingen (excl. derivaten en liquide middelen)					(1.281)
Verplichtingen uit hoofde van derivaten (marktwaardebepaling: netto contante waarde)					(6.071)
Liquide middelen positief (opgenomen onder de overige beleggingen)					1.503
Liquide middelen negatief (opgenomen onder de verplichtingen uit hoofde van beleggingen)					(236)
Totaal belegd vermogen					54.129

Marktwaardebepaling (x € 1 miljoen)
Categorie	ultimo 2022
	Genoteerde marktprijzen	Onafhankelijke taxaties	Netto contante waarde	Andere methode	Totaal
Vastgoedbeleggingen
Directe vastgoedbeleggingen	-	1.508	-	-	1.508
Indirecte vastgoedbeleggingen	6	-	-	1.814	1.820
Aandelen
Beursgenoteerde aandelen	12.371	-	-	-	12.371
Vastrentende waarden
Obligaties, leningen op schuldbekentenis en andere waardepapieren	23.653	-	24	32	23.709
Hypotheken	-	-	-	2.489	2.489
Deposito’s	580	-	350	-	930
Infrastructuur leningen	-	-	-	299	299
VGMI	-	-	-	871	871
Derivaten
Rentederivaten	-	-	1.854	-	1.854
Valutaderivaten	-	-	324	-	324
Overige derivaten	-	-	-	-	-
Overige beleggingen
Private Equity	-	-	-	3.470	3.470
Andere overige beleggingen	-	-	-	1.147	1.147
Totaal	36.610	1.508	2.552	10.122	50.792
Niet in de beleggingscategorieën meegenomen onderdelen van het belegd vermogen:
Kortlopende vorderingen beleggingen					5.404
Kortlopende schulden beleggingen (excl. derivaten en liquide middelen)					(734)
Verplichtingen uit hoofde van derivaten (marktwaardebepaling: netto contante waarde)					(6.935)
Liquide middelen positief (opgenomen onder de overige beleggingen)					1.106
Liquide middelen negatief (opgenomen onder de verplichtingen uit hoofde van beleggingen)					(361)
Totaal belegd vermogen					49.272

Gevoeligheidsanalyse van niet genoteerde marktprijzen

Bij de marktwaardering van illiquide beleggingen is de gevoeligheid in veronderstellingen met name bij niet genoteerde marktprijzen groot. De waardering hiervan is niet gebaseerd op marktdata, maar gebaseerd op modellen en technieken waarvan de aannames en schattingen de prijs significant beïnvloeden.

Naast de marktwaardering is daarom de gevoeligheid voor andere uitgangspunten expliciet in een bandbreedte tot uitdrukking gebracht. Een dergelijke gevoeligheidsanalyse is uitgevoerd op de waardering per ultimo 2023.

Gevoeligheidsanalyse van niet genoteerde marktprijzen
	ultimo 2023
	Niet genoteerde marktprijzen	Effect van redelijk alternatieve aannames		Schok
Categorie		Toename	Afname
Directe vastgoedbeleggingen	1.410	141	(141)	10,0%	(10,0%)
Indirecte vastgoedbeleggingen	2.011	258	(258)	10,0%	(10,0%)
Hypotheken	2.595	(93)	93	0,5%	(0,5%)
VGMI	877	(12)	12	0,5%	(0,5%)

Hierbij zijn de volgende uitgangspunten gehanteerd:

• Voor directe en indirecte vastgoedbeleggingen: Schok van 10% (omhoog en omlaag) bij vastgoed, waarbij voor indirecte vastgoed­beleggingen is gecorrigeerd voor leverage. Bij directe vastgoedbeleggingen zijn rechtstreeks woningen, winkels, kantoren en bedrijfsruimten in Nederland gekocht en is geen sprake van leverage. Bij indirecte vastgoedbeleggingen is de exposure groter dan het totaal van de door PME geïnvesteerde bedragen Net Asset Value (NAV). Dit wordt veroorzaakt door het feit dat de fondsen deels gefinancierd zijn met vreemd vermogen wat in principe niet risicodragend is. Het percentage vreemd vermogen (leverage) is ultimo 2023 gemiddeld 23% (2022: 23%). De 10%- schok is berekend over de voor leverage gecorrigeerde NAV (welke resulteert in de Gross Asset Value GAV)). In de berekening is geen rekening gehouden met de outstanding committment (committed capital minus de reeds opgevraagde (en dus geïnvesteerde) bedragen).

• Voor overige niet genoteerde marktprijzen: Inzicht in de gevoeligheid van de overige beleggingen (Private Equity, Infrastructuur en Bosbouw) is niet goed te geven op basis van generieke marktschokken. De waarde van overige beleggingen vertoont met generieke marktschokken een veel geringere samenhang, dan bijvoorbeeld de waarde van vastgoed en reguliere vastrentende producten. Dit vanwege het zeer specifieke karakter van overige beleggingen. Om toch inzicht te geven in de gevoeligheid van verwachte waarde­dalingen kan een inschatting gegeven worden op basis van een scenario waarin de overige beleggingen voor het einde van de looptijd moeten worden verkocht. Tegenpartijen op markten van dergelijke illiquide producten eisen voor voortijdige verkopen forse kortingen op de waarde van deze beleggingen. Afhankelijk van de tijdsdruk kan deze korting variëren van 5-15% tot mogelijk wel circa 50-70% in extreme gevallen.

• Niet-beursgenoteerde aandelen zijn buiten beschouwing gelaten vanwege het geringe belang.

Het aandeel illiquide beleggingen van de totale beleggingen is in volgende tabel weergegeven.

De illiquide beleggingen onder de vastrentende waarden betreffen leningen, hypotheken en VGMI. De totale vastgoed beleggingen zijn illiquide, behalve het indirect beursgenoteerd vastgoed. De overige beleggingen zijn geheel illiquide.

Illiquiditeitsrisico (x € 1 miljoen)
	ultimo 2023 totaal	ultimo 2023 illiquide	ultimo 2023 illiquide	ultimo 2022 illiquide
Vastgoed	3.411	3.405	100%	100%
Aandelen	13.975	-	0%	0%
Vastrentende waarden	30.939	4.281	14%	13%
Derivaten	1.756	-	0%	0%
Overige beleggingen	5.019	5.019	100%	100%
Totaal	55.100	12.705	23%	23%